經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 陳姍

今年以來(lái)，ETF（交易型開(kāi)放式指數(shù)基金）市場(chǎng)跑出“加速度”，僅用約四個(gè)月時(shí)間就實(shí)現(xiàn)了從4萬(wàn)億元到5萬(wàn)億元的里程碑跨越。被動(dòng)指數(shù)投資時(shí)代正加速到來(lái)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至9月18日，全市場(chǎng)ETF基金總數(shù)為1308只，總資產(chǎn)凈值達(dá)5.34萬(wàn)億元。與2024年9月相比，近一年ETF基金總數(shù)量增幅達(dá)31.19%，總資產(chǎn)凈值增幅達(dá)52.57%。

多位受訪(fǎng)人士向記者表示，5萬(wàn)億ETF規(guī)模背后，是A股投資者投資行為模式的轉(zhuǎn)變，也標(biāo)志著機(jī)構(gòu)化進(jìn)程的加速。快速崛起的ETF，不僅已成為資金入市的重要工具，亦成為監(jiān)管穩(wěn)定資本市場(chǎng)的利器。ETF正在深刻重塑A股市場(chǎng)的生態(tài)與格局。

資金入市新模式

近年來(lái)，我國(guó)ETF市場(chǎng)發(fā)展顯著提速。自2004年首只ETF產(chǎn)品推出以來(lái)，突破第一個(gè)萬(wàn)億元規(guī)模耗時(shí)近十六年；而此后從1萬(wàn)億元到突破5萬(wàn)億元，僅用了不到五年時(shí)間。其中，第五個(gè)萬(wàn)億元的增長(zhǎng)歷時(shí)僅四個(gè)多月。

面對(duì)ETF規(guī)模突破5萬(wàn)億元這一里程碑，業(yè)內(nèi)分析認(rèn)為，一方面得益于近年來(lái)ETF產(chǎn)品類(lèi)型不斷豐富，投資者對(duì)透明度更高、工具屬性更強(qiáng)的ETF關(guān)注度顯著提升，促使資金持續(xù)流向ETF；另一方面，股市走穩(wěn)向好，投資需求升溫，帶動(dòng)基金凈值顯著上升。

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，以ETF為代表的被動(dòng)投資正悄然崛起，A股投資生態(tài)正逐步發(fā)生改變。

華寶證券零售業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者表示，5萬(wàn)億規(guī)模首先代表了A股投資者投資行為模式的轉(zhuǎn)變，越來(lái)越多的個(gè)人投資者開(kāi)始從傳統(tǒng)的個(gè)股投資轉(zhuǎn)向指數(shù)化投資。其次，這標(biāo)志著機(jī)構(gòu)化進(jìn)程的加速。ETF作為一種標(biāo)準(zhǔn)化、低成本的工具，不僅吸引了個(gè)人投資者，也成為養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金等長(zhǎng)期資金配置A股的重要途徑。

開(kāi)源證券9月初的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去三個(gè)月，雖然寬基型ETF凈流出1978億元，但非寬基型ETF的規(guī)?？焖贁U(kuò)張，6至8月凈流入達(dá)2279億元。在A股新增開(kāi)戶(hù)數(shù)較低，主動(dòng)管理新發(fā)規(guī)模上行乏力的背景下，非寬基ETF受到資金追捧，被看作是投資者加速進(jìn)場(chǎng)的證明。

“居民資金入市的方式已經(jīng)變成了ETF。”開(kāi)源證券策略首席分析師韋冀星向記者表示，由于ETF具備產(chǎn)品豐富度高、渠道便利性高、費(fèi)用低、決策成本低4大優(yōu)勢(shì)，居民資金除了直接開(kāi)戶(hù)入市外，ETF或已成為居民資金入市的重要選擇。

近年來(lái)，A股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性行情突出，個(gè)股分化嚴(yán)重，越來(lái)越多資金借助ETF布局熱門(mén)賽道。前述華寶證券零售業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人向記者表示，對(duì)于普通投資者而言，準(zhǔn)確捕捉和判斷市場(chǎng)熱點(diǎn)的難度日益加大。而ETF產(chǎn)品，尤其是行業(yè)主題ETF，能夠讓投資者便捷地參與到創(chuàng)新藥、半導(dǎo)體等熱門(mén)賽道中，分享行業(yè)發(fā)展和估值提升的紅利。

隨著ETF品種不斷豐富，借道ETF入市也成為私募的重要選項(xiàng)。

ETF作為大類(lèi)資產(chǎn)配置的重要工具，可以用于快速建立和調(diào)整市場(chǎng)頭寸。據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至9月8日，共有135家私募機(jī)構(gòu)旗下產(chǎn)品出現(xiàn)在153只年內(nèi)上市ETF的前十大持有人名單中，合計(jì)重倉(cāng)持有份額達(dá)24.48億份，布局方向主要集中于科創(chuàng)板相關(guān)ETF。

融智投資FOF基金經(jīng)理李春瑜向記者表示，私募選擇借道ETF入市，一方面能夠幫助私募實(shí)現(xiàn)跨行業(yè)、跨市場(chǎng)的資產(chǎn)配置，有效分散風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，無(wú)需對(duì)個(gè)股進(jìn)行深入研究，有助于降低研究成本，提升資金配置效率；此外，新發(fā)行的ETF產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)和行業(yè)聚焦上更貼合市場(chǎng)熱點(diǎn)，可作為私募捕捉結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的重要工具。

市場(chǎng)穩(wěn)定器

被動(dòng)投資是一攬子配置，具有持倉(cāng)透明、容量大、交易便捷等特點(diǎn)，因此成為大體量資金參與權(quán)益市場(chǎng)投資的重要選擇。隨著國(guó)內(nèi)ETF產(chǎn)品類(lèi)型不斷豐富、規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，它不僅是居民資金入市的新工具，如今也已成為監(jiān)管部門(mén)穩(wěn)定資本市場(chǎng)的重要抓手，并成為穩(wěn)定A股市場(chǎng)的重要力量。

近年來(lái)，中央?yún)R金多次公告買(mǎi)入ETF，當(dāng)前其已成為ETF的重要持有人。

2024年，中央?yún)R金在A股下跌行情中多次出手買(mǎi)入ETF，在給市場(chǎng)帶來(lái)增量資金的同時(shí)，提振資本市場(chǎng)信心。

今年上半年，中央?yún)R金首次明確其類(lèi)“平準(zhǔn)基金”定位，繼續(xù)大舉增持ETF。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，中央?yún)R金今年上半年共增持12只ETF產(chǎn)品，涵蓋上證50ETF、滬深300ETF、科創(chuàng)板50ETF等品種。截至今年6月末，中央?yún)R金等“國(guó)家隊(duì)”持有股票ETF市值共計(jì)1.28萬(wàn)億元，較去年底增加近23%，占A股ETF總規(guī)模達(dá)三成左右。

“新國(guó)九條”強(qiáng)調(diào)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展，建立ETF快速審批通道，推動(dòng)指數(shù)化投資發(fā)展。在此背景下，除了中央?yún)R金，企業(yè)年金、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、外資機(jī)構(gòu)等也頻頻現(xiàn)身ETF前十大持有人名單。越來(lái)越多的長(zhǎng)線(xiàn)資金通過(guò)ETF流向國(guó)家戰(zhàn)略領(lǐng)域，搭建起“長(zhǎng)錢(qián)長(zhǎng)投”的市場(chǎng)生態(tài)。在業(yè)內(nèi)看來(lái)，中長(zhǎng)期資金入市節(jié)奏加速，被動(dòng)型基金逐步主導(dǎo)市場(chǎng)，增強(qiáng)了市場(chǎng)的內(nèi)在穩(wěn)定性，發(fā)揮著資本市場(chǎng)“壓艙石”的關(guān)鍵作用。

華泰柏瑞指數(shù)投資部向記者表示，“長(zhǎng)期資金的入市有助于平滑市場(chǎng)波動(dòng)，減少噪音交易的影響，從而有利于市場(chǎng)穩(wěn)定，尤其在震蕩行情中能夠起到托底市場(chǎng)的積極作用。”

華安證券指出，在美國(guó)、日本等市場(chǎng)，ETF的誕生多源于救市需求，旨在通過(guò)提供新型投資工具和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段以穩(wěn)定市場(chǎng)。在我國(guó)A股市場(chǎng)，ETF雖最初是金融產(chǎn)品創(chuàng)新的戰(zhàn)略部署，但如今已顯著發(fā)揮市場(chǎng)穩(wěn)定器的作用。自2023年10月以來(lái)，中央?yún)R金持續(xù)大額增持寬基ETF且堅(jiān)定持有，ETF已成為穩(wěn)定A股市場(chǎng)的重要力量之一。

“被動(dòng)型基金對(duì)持倉(cāng)頭寸的調(diào)整依賴(lài)于指數(shù)權(quán)重，調(diào)倉(cāng)空間較小。”國(guó)信證券表示，隨著被動(dòng)型基金逐步主導(dǎo)市場(chǎng)，資金抱團(tuán)現(xiàn)象更加集中在指數(shù)層面，股市面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率變小。

虹吸效應(yīng)

在ETF逐漸成為市場(chǎng)穩(wěn)定器的同時(shí)，其“被動(dòng)配置”屬性所帶來(lái)的隱性風(fēng)險(xiǎn)也需引起重視。

“ETF天然偏向權(quán)重股和龍頭股，微盤(pán)股則缺乏ETF產(chǎn)品承接?！表f冀星告訴記者，在當(dāng)下ETF作為重要增量資金的背景下，容易存在虹吸效應(yīng)。

前述華寶證券零售業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人也表示，虹吸效應(yīng)可能使部分資金過(guò)度集中于少數(shù)權(quán)重股，相對(duì)減少了對(duì)中小市值企業(yè)的資金配置，不利于市場(chǎng)的均衡發(fā)展和多元化生態(tài)的構(gòu)建。當(dāng)市場(chǎng)情緒波動(dòng)較大時(shí)，這種效應(yīng)還可能被放大，增加投資者的非理性行為和風(fēng)險(xiǎn)。

這種擔(dān)憂(yōu)在近期的A股市場(chǎng)上已有顯現(xiàn)。

以近期科創(chuàng)板50指數(shù)的樣本調(diào)整為例，其樣本股寒武紀(jì)(688256.SH)股價(jià)短期大幅波動(dòng)，引起市場(chǎng)較大關(guān)注和討論。 

8月底，寒武紀(jì)成為A股市場(chǎng)中備受關(guān)注的千元股，股價(jià)一度突破1500元/股，甚至超越貴州茅臺(tái)。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，寒武紀(jì)晉升A股“股王”，除了其業(yè)績(jī)基本面持續(xù)改善，還得益于指數(shù)化投資的推動(dòng)及其帶來(lái)的虹吸效應(yīng)——隨著寒武紀(jì)被納入多個(gè)主要指數(shù)，相關(guān)被動(dòng)基金的持續(xù)買(mǎi)入為其股價(jià)提供了穩(wěn)定的資金支持。

根據(jù)寒武紀(jì)定期報(bào)告，截至今年6月底，其前十大流通股股東中有4只ETF，包括華夏科創(chuàng)50 ETF、易方達(dá)科創(chuàng)50 ETF、嘉實(shí)科創(chuàng)芯片ETF、華夏上證50 ETF，持倉(cāng)市值合計(jì)超170億元。

隨著寒武紀(jì)股價(jià)快速上漲，其在科創(chuàng)50指數(shù)中的權(quán)重迅速突破成份股權(quán)重上限，隨即面臨指數(shù)基金的拋壓沖擊。

中證指數(shù)官網(wǎng)顯示，截至9月2日收市，寒武紀(jì)權(quán)重為15.42%，超過(guò)上證科創(chuàng)板50成份指數(shù)編制方案中“單個(gè)樣本權(quán)重不超過(guò)10%”的規(guī)定。隨著科創(chuàng)50指數(shù)逼近9月12日的調(diào)整節(jié)點(diǎn)，寒武紀(jì)面臨巨大拋壓。據(jù)當(dāng)時(shí)業(yè)內(nèi)人士測(cè)算，被動(dòng)調(diào)倉(cāng)或?qū)е录s100億元資金從寒武紀(jì)流出。隨后幾個(gè)交易日，寒武紀(jì)股價(jià)波動(dòng)加大，尤其是在9月4日大跌超14%，單日市值蒸發(fā)逾800億元。

在瑞銀證券中國(guó)非銀金融研究團(tuán)隊(duì)看來(lái)，ETF規(guī)模擴(kuò)張往往會(huì)增強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性。隨著ETF規(guī)模進(jìn)一步增長(zhǎng)，納入和剔除成分股所帶來(lái)的短期股價(jià)波動(dòng)受被動(dòng)資金進(jìn)出的影響或?qū)⒓觿　?/p>

為應(yīng)對(duì)ETF資金進(jìn)出帶來(lái)的挑戰(zhàn)，韋冀星提出多項(xiàng)優(yōu)化建議。在指數(shù)編制上，可考慮引入更多元化的成分股篩選指標(biāo)和加權(quán)方式，讓指數(shù)更全面地反映公司的價(jià)值。例如，引入公司的盈利能力、研發(fā)投入等，而不只是簡(jiǎn)單地看市值；其次，在規(guī)則制定上，未來(lái)可研究如何平滑調(diào)倉(cāng)帶來(lái)的沖擊，例如分批次、分階段地進(jìn)行指數(shù)調(diào)整，減少一次性的大規(guī)模買(mǎi)賣(mài)。

擴(kuò)容與進(jìn)階之路

當(dāng)前，我國(guó)ETF市場(chǎng)保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭，但從ETF占公募基金比例來(lái)看，仍顯著低于成熟市場(chǎng)。截至2024年底，美國(guó)市場(chǎng)這一比例已達(dá)26.64%，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)僅為11.56%。我國(guó)ETF市場(chǎng)規(guī)模仍有較大提升空間。

從國(guó)際主流ETF市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，ETF規(guī)模增速與股市表現(xiàn)通常呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。市場(chǎng)普遍預(yù)期，在未來(lái)ETF規(guī)模再次大幅擴(kuò)張階段，A股市場(chǎng)指數(shù)也有望同步迎來(lái)上漲行情。

以美國(guó)市場(chǎng)為例，ETF規(guī)模高增時(shí)，同期美股漲幅不俗。華安證券數(shù)據(jù)顯示，1994年至1999年，美國(guó)ETF規(guī)模從4.24億美元迅速增至338.73億美元，年度同比增速均超100%。期間，道瓊斯工業(yè)指數(shù)年漲幅介于16.10%至33.45%，標(biāo)普500指數(shù)年漲幅在20.26%至34.11%之間，納斯達(dá)克指數(shù)最高年漲幅達(dá)85.59%。

回顧歷史，我國(guó)ETF規(guī)模同比增速顯著上升的年份包括2006年（106.1%）、2007年（143.5%）、2009年（188.2%）和2014年（58.0%），對(duì)應(yīng)上證指數(shù)分別上漲130.4%、96.7%、79.9%和52.9%。2024年9月底起，ETF資金流入加速，截至年末，規(guī)模同比增速達(dá)81.6%，同期上證指數(shù)上漲12.7%。

華安證券表示，“ETF規(guī)模增速與各地區(qū)股票市場(chǎng)表現(xiàn)存在較明顯的正向關(guān)系，這在邏輯上首要指向了增量資金入市給股市以支撐。因此，若后續(xù)ETF規(guī)模增速再次大幅提升，A股則有望再次演繹不錯(cuò)的行情?！?/p>

在市場(chǎng)功能持續(xù)完善的背景下，我國(guó)ETF產(chǎn)品體系也日趨多元。目前ETF覆蓋范圍已從股票擴(kuò)展至債券、商品及跨境資產(chǎn)等，尤其是針對(duì)細(xì)分行業(yè)、下沉式主題的ETF得到了顯著的豐富，為投資者提供了更精細(xì)化的配置工具。

在現(xiàn)有產(chǎn)品體系持續(xù)完善的同時(shí)，市場(chǎng)也開(kāi)始將目光投向更深層次的創(chuàng)新與開(kāi)放。 

參照國(guó)際ETF經(jīng)驗(yàn)，韋冀星認(rèn)為，未來(lái)國(guó)內(nèi)ETF市場(chǎng)發(fā)展可以考慮增加反向ETF、主動(dòng)ETF等品種，還可考慮逐步試點(diǎn)發(fā)展如ETF期權(quán)等衍生品。另外，對(duì)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，如果可以增加滿(mǎn)足特定分紅條件的ETF產(chǎn)品納入OCI（其他綜合收益）賬戶(hù)，將會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)ETF的發(fā)展。

（作者 陳姍）